周二，我们在美债报道中曾提到，自上周五欧美时段以来，在市场整体关税避险情绪叠加美联储降息预期高涨的背景下，美债价格的异常暴跌显得极其不寻常。而“很不幸”，隔夜美国债市的暴跌依然没有任何停歇的迹象……

从行情走势来看，在上周还一度被华尔街视为“避险之王”的美债，在短时间内遭遇的这轮抛售，堪称史诗级：

基准10年期美国国债收益率周一上涨多达19个百分点，至4.18%，创下了2022年9月以来的最大单日涨幅。30年期美国国债收益率上涨了0.21个基点，创下了2020年3月以来的最大涨幅。

此后抛售一直持续到了周二，10年期美国国债收益率在隔夜尾盘进一步升至4.29%——自4月4日的低点算起，已累计上涨了42个基点。鉴于标普500指数连续第四个交易日下跌——“避险”仍是全球市场的主导情绪，这一变化非常引人注目。

正如Bespoke Investment Group的George Pearkes在周二的一份报告中所写道的：

今天美股遭遇历史性逆转，标普500指数在盘中一度上涨超过4%，但收盘时却下跌超过1.5%。但即便如此，固定收益市场的动荡更加棘手。

过去两天，30年期美国国债收益率大幅上涨了35个基点。虽然这不是有史以来的最高水平，但依然极为不寻常——在所有为期2天的长期债券收益率变动中，这一变动幅度足可位居前0.4%的情境。

市场驱动因素往往难以彻底理清，美国国债抛售背后可能有多个原因，例如：基差交易遭遇大规模平仓、对冲基金抛售美债以满足其他资产亏损追加保证金的需求、关税威胁下美国“海外债主”可能减持美债等……

过去24小时里，越来越多的市场交易员正开始关注基差交易地雷引爆的风险。

马尔伯勒投资管理公司投资组合经理James Athey表示，当前局面让他回想起疫情爆发之初基差交易的平仓——当时大规模去杠杆引发流行的对冲基金策略失败，导致债券市场暴跌，最终推动美联储紧急救市。

“2020年3月，我们似乎就看到过类似的剧烈波动，这可能与基差交易有关，”Athey表示，“上周，我们还没看到对冲基金退出债券基差交易的迹象，但突然间，人们看到收益率飙升。”

基差交易是对冲基金押注现货国债和期货价格差额的策略，最高可达投资资本的50倍或100倍。现有美债基差交易金额高达约1万亿美元，是疫情“灾难”时的两倍。

国债期货合约交易价格高于实际可交割国债现货，对冲基金等大多是国债期货净多头，通过期现价格溢价套利。对冲基金经理通过融资加杠杆反复放大交易，一旦市场异常波动，要求追加抵押品，若无法满足，贷款方将抛售国债。

类似基差交易在正常情况下稳赚不赔，但像2020年疫情和如今特朗普贸易战阶段显然不属于正常范畴。

Apollo的Torsten Slk周二指出，基差交易成为不稳定源头，外部冲击下对冲基金面临快速平仓风险，可能导致做市流动性枯竭，冲击回购市场借贷中介功能。

2020年3月，外国央行和债券基金掀起“现金争夺战”，抛售美国国债，重创对冲基金，险些引发灾难性金融危机。最终，美联储单月扩表1.6万亿美元平息灾难。

如今，特朗普关税威胁和“海湖庄园协议”令海外债主对美债“投鼠忌器”，投资者转向现金及类现金资产应对市场波动，抛售国债筹集现金。自上周五中国对等关税反制以来，美债市场波动性高，本周剧烈抛售暗示杠杆国债交易被强制清算。

Columbia Threadneedle Investment利率策略师Ed Al-Hussainy认为，基差交易去杠杆推高长期收益率。30年期掉期利率与类似期限美国国债之间差距周二达到多年来最大单日涨幅，触及历史最低水平。

Futures First Canada Inc.分析师Rishi Mishra表示，回购利差扩大与债券基差交易去杠杆化一致。

众多美国监管机构和政策制定者对国债基差交易保持警惕，美联储救市行动实质上构成对该策略纾困，基差交易规模远超疫情前水平，加剧担忧。

布鲁金斯学会报告指出，芝加哥大学Anil Kashyap、哈佛大学Jeremy Stein（前美联储理事）、哈佛商学院Jonathan Wallen和哥伦比亚大学Joshua Younger呼吁美联储建立紧急计划，应对美债市场基差套利交易风险。

眼下通胀威胁持续，美联储无法通过大放水救市，市场处境比五年前更麻烦。

花旗集团Andrew Hollenhorst在报告中写道：“最令人担忧的是，这可能是投资者寻求平仓的早期迹象。美联储官员可能会关注这些动向，如果国债收益率继续上升，他们可能会做出温和回应。”

前美联储理事、现任哈佛大学教授杰里米·斯坦表示：“美债市场是全球金融体系的基础，如果这一点受到质疑，那可不是一件好事，尤其是在这样的时刻。”

（文章来源：财联社）