6月3日，华泰证券发布保险行业中期策略。流动性和基本面均有望迎来双重利好。

　　近期，随着人民币升值预期增强以及公募改革的推进，A/H两个市场的流动性显著提升，带动保险股走高。基本面方面，在预定利率动态调整机制的作用下，寿险产品预定利率有望在今年三季度下调，这将有效改善年初以来的寿险产品成本收益倒挂情况，整体销售动能有望得到明显增强。当前，保险股估值正处于历史低位，低利率环境是压制寿险公司估值的主要因素。然而，在流动性及基本面双重改善的预期下，下半年保险板块有望迎来可观的收益。

　　流动性向好为保险股估值提供有力支撑。本轮关税博弈中，中国经济展现出较强韧性，人民币贬值预期逐渐消退，升值预期不断累积。人民币升值不仅带动港币触及强方兑换保证水平，还促使香港本地隔夜HIBOR利率大幅下降，市场流动性充裕。在人民币升值预期下，港股成交量和市场表现通常表现良好，对非贸易项下的金融股，尤其是保险股更为有利，有望进一步推高其估值。同时，A股市场对公募改革的关注度提升，改革有望增强A股流动性，为保险股估值提供有力支撑。

　　预定利率下调或成为基本面改善的契机。根据预定利率动态调整机制，随着市场利率下降，寿险产品预定利率有望在今年三季度下调。传统险预定利率或由2.5%下调至2.0%，分红险下调程度或有不同。预定利率下调有望提升新单价值率水平，降低寿险产品成本收益倒挂情况，激发保险公司销售积极性，或成为寿险行业基本面改善的契机。代理人是价值贡献的主力军，在报行合一政策下，将逐步进入新的销售常态。预定利率下调或提升整体销售动能。银保渠道经过去年的调整后，已步入新的稳态，一季度上市保险公司银保新单保费快速增长，有望持续贡献增长动力。

　　保险股估值仍处于历史低位。内含价值（EV）是衡量长期寿险业务的重要基准，但基于旧会计准则的EV方法论受到市场质疑，限制了PEV指标的有效性。目前，A股PEV在0.51x-1.03x之间，H股在0.22x-1.15x之间，均处于历史低位。PB估值的合理性正在上升，当前利率压力是寿险业面临的最大挑战，而净资产反映了较多的利率信息，对投资者具有更强的参考价值。A股PB在0.97x-1.87x之间，H股PB在0.35x-2.00x之间。此外，PE估值的可能性也被探讨，当前中国太保和中国平安（包含A/H）的营运利润PE在6.1x-9.6x之间，友邦保险的营运利润PE为14.1x。

　　资产负债匹配是应对利差损风险的关键。利差损担忧是当前压制寿险公司估值的主要因素。市场利率持续下滑，导致保险公司现金投资收益和总体投资收益受压，而负债刚性成本下降缓慢。2024年中资上市保险公司的平均现金收益率为3.4%，与平均预定利率的差距不断收窄。资产负债久期匹配成为衡量保险公司资产负债表稳健性的重要指标，匹配程度高的公司对利率变动相对不敏感，净资产受利率下降的影响较小。在市场对低利率环境担忧持续的背景下，资产负债表的安全性成为投资者首要考虑的因素。中国太保、中国平安的资产负债匹配程度相对较好。

（文章来源：财中社）