近期，债市多空因素交织，上下空间受限。中美关税争端缓和后，“抢出口”现象对债市构成一定压制，但在经济结构转型背景下，内生需求依然偏低，加上关税争端存在反复风险，限制了利率上行空间。同时，上周央行加大净投放力度，缓解了市场对流动性的担忧，资金利率下行，但货币政策进入观察期，资金利率下行空间有限。

　　基本面难以打破债市窄幅震荡格局。“抢出口”导致二季度经济预期上调，但物价中枢偏低，反映出总需求不足的问题依旧存在。宏观层面，4月经济数据虽有回落，但仍具韧性，出口和生产保持支撑，工业增加值超预期；固定资产投资增速下滑，但符合季节性规律；房地产市场投资和销售增速放缓，居民中长期贷款偏低，显示居民收入和房价预期偏低，加杠杆动力不足。

　　货币政策和资金面平衡局面难以打破。近期存款和LPR利率下调，延续5月初降息政策，标志本轮“宽货币博弈”结束。5月20日，多家国有大行及股份制银行下调人民币存款挂牌利率，涉及活期、定期和通知存款。同时，5月LPR下调，5年期以上LPR为3.5%，1年期LPR为3.0%，均降10BP。央行行长此前表示，降息将带动LPR下行，并引导商业银行下调存款利率。存款利率下调符合预期，但幅度超预期，旨在减轻商业银行净息差压力。短期货币宽松必要性下降，需关注中美关税谈判进展。

　　短期资金面压力有所增加。存款利率下调后，可能出现“存款搬家”现象，增加银行负债端压力，同业存单需求上升，市场资金面预期收敛。跨月时点临近，超长期特别国债发行加速，政府债缴款多，资金面压力增大。上周50年期特别国债首发需求不佳引发市场波动。央行货币政策态度影响资金面，流动性合理充裕支持财政政策，预计央行将投放资金平抑波动，跨月资金面无忧。

　　央行对长债管控态度不变，均衡偏宽松仍是常态。央行一季度货币政策执行报告强调，长期国债交易活跃度上升，易引发市场波动，对长债管控持续，资金利率难进一步下行。

　　关税政策反复可能性大。特朗普升级关税威胁，对欧盟和苹果公司加征关税，但随后恢复贸易谈判，延长关税征收期限。特朗普强硬态度或为谈判策略。中美贸易谈判中，特朗普短期撤退显示政策重心转向内部，金融市场压力制约其行动，关税争端缓和意愿强。但长期目标不变，关税政策不确定性仍是风险。权益市场表现显示，风险偏好好转未能持续。

　　综上，短期内，二季度出口和经济预期上调，政策观察期，宽货币落地后，下一窗口期或至三季度，10年期国债利率难回1.6%。中期看，中美贸易摩擦反复可能性大，经济基本面修复趋势不明，资金面均衡偏松，广谱利率下行影响市场利率。市场已充分定价基本面和货币政策，多空交织，债市将延续窄幅震荡，中期调整带来配置机会。后续关注央行是否重启二级市场国债买卖。

（作者单位：新湖期货）
（文章来源：期货日报）