3月初，央行在流动性投放上显得较为谨慎，部分机构的套保和止损操作进一步加剧了期现货市场的波动，导致债市整体呈现出先抑后扬的走势。3月17日市场经历大幅下挫后，央行迅速通过公开市场逆回购操作，连续三日进行大额净投放，有效修复了债市情绪。在此背景下，债基的配置积极性显著提升，基金净值也逐步回升。截至3月末，债券型基金份额达到9.5792万亿份，较上月末增加427亿份；资产净值则达到10.6813万亿元，较上月末增加437亿元。

制造业PMI温和扩张

3月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，较上月上升0.3个百分点，连续第二个月站在荣枯线之上。从企业规模来看，大型企业PMI为51.2%，虽较上月下降1.3个百分点，但仍高于临界点。中、小型企业PMI分别为49.9%和49.6%，较上月分别上升0.7和3.3个百分点，显示出中、小型企业景气水平有不同程度的回升。

从分项指数来看，产需两端扩张速度加快。3月生产指数回升0.1个百分点至52.6%；新订单和新出口订单指数分别回升0.7及0.4个百分点，达到51.8%和49.0%。价格方面，受原油、铁矿石等大宗商品价格波动的影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为49.8%和47.9%，较上月分别下降1.0和0.6个百分点。数据反映出新动能供需保持较好增长，同时高附加值产业对传统产能的替代趋势明显，显示出制造业转型升级正在加速。

3月非制造业PMI为50.8%，较上月上升0.4个百分点。分行业看，服务业景气水平有所回升。服务业商务活动指数为50.3%，较上月上升0.3个百分点；业务活动预期指数为57.5%，较上月上升0.6个百分点，处于较高景气区间。建筑业施工进度加快，受气候转暖影响，各地建设项目加快推进，建筑业商务活动指数继续回升至53.4%，较上月上升0.7个百分点；业务活动预期指数为55.3%，升至较高景气水平，显示出建筑业企业对近期市场发展的信心有所增强。

3月PMI延续回升态势，但回升斜率低于季节性水平。未来，宏观政策有望进一步加大支持力度。

MLF中标方式调整

3月24日，央行发布公告称，为保持银行体系流动性充裕，更好地满足不同参与机构的差异化资金需求，自本月起，中期借贷便利（MLF）将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展操作。次日，央行开展了4500亿元的MLF操作，期限为1年期。此次MLF操作机制的转变意味着MLF政策利率属性被淡化，这将有助于降低银行负债成本、缓解净息差压力，从而推动社会综合融资成本的降低。同时，这也是时隔7个月后MLF首次实现净投放，体现了央行对流动性的呵护态度。

近年来，我国货币政策调控框架持续调整。2024年，潘功胜行长在陆家嘴论坛上发表讲话，提出将多个政策利率缩减为一个政策利率，即7天期逆回购利率。此后，MLF政策利率属性逐步弱化。2024年7月，7天期逆回购改为“固定利率、数量招标”，其政策利率属性有所强化。2024年8月，MLF续作时间由每月月中改为临近月底，LPR报价时间依然为每月20日左右，实现了LPR和MLF利率的解绑，进一步巩固了7天逆回购利率作为唯一政策利率的地位。2024年9月，MLF延续单一价格中标，但央行在公告中称招标区间为1.9%~2.3%。2025年1月，MLF投标利率区间整体下移10个基点，MLF利率招标属性增强。此次MLF操作机制转变为多重价格招标，更加明确了7天期逆回购利率作为核心政策利率的地位，有利于央行更好地发挥利率调控作用。

降准降息有望落地

3月以来，央行四次公开提及“择机降准降息”。3月27日，央行副行长宣昌能在博鳌亚洲论坛分论坛上表示，中国实施适度宽松货币政策的立场明确，货币政策有足够空间，将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。市场预计，二季度降准降息窗口将开启，且力度可能强于2024年。

短期内，资金面变化及央行流动性投放态度将是影响国债走势的关键因素。3月下旬以来，央行加大流动性投放力度，4月政府债发行提速，降准降息预期增强。整体来看，债市调整空间有限，建议投资者逢低做多。

（作者单位：新纪元期货）
（文章来源：期货日报）