近期，受多重偏空因素影响，债市震荡盘整。有机构判断，短期内10年期国债收益率料维持在1.65%至1.75%的区间震荡，至于收益率何时能下破1.65%，甚至下破前低，可能还需要看到国内实质降息的利好落地。

　　债市延续震荡

　　受“股债跷跷板”等因素影响，债券市场近期再度陷入窄幅震荡格局。

　　“近期股市具有明显赚钱效应。”一位券商固收部门负责人告诉记者，“对于不少投资者来说，7月以来看多股市的催化剂是前期风险资产的价格上涨。而在市场中形成该观点之后，就很容易涌现看多心态，例如对未来盈利预期的改善等。”

　　可以看到，当前的股市与去年的债市颇有几分相似，赚钱效应是驱动市场走牛的重要原因。

　　“目前，10年期国债收益率触及1.73%的水平，较去年末上行5.2BP。”前述负责人表示，“当投资者更看好股市时，必然会有一些债市资金向股市转移。”

　　光大证券研究所固收首席分析师张旭指出，债市资金向股市分流，既可以由同时参与两个市场的投资者实现（如投资经理进行大类资产配置的调整），也可能由仅参与一个市场的投资者实现（如股票投资者加仓、债券投资者降杠杆）；既可以由直接投资于股票和债券等基础资产的投资者（如公募基金经理）进行，也可能由通过资管产品参与市场的主体（如申赎公募基金的委托人）进行；既可以是投资者自愿的，也可能是其负债流入或流出后的被迫之举。

　　无疑，资金的跨市场转移，是促使债券与股票价格联动，导致股市涨跌成为现阶段债市定价“锚”的关键。

　　中期无需悲观

　　那么，未来债市是否会一直跟随股市定价？

　　“中长期看，可能性有限。”张旭指出，“2016年以来，10年期国债收益率与沪深300指数之间既有同向运行的阶段，也有逆向而行的情况。不仅如此，2016年至今，债券收益率和股指同时上涨的阶段并不多见。拉长时间维度考虑，债市和股市的定价终将会回归基本面，且债市对经济运行状况及货币政策更为敏感。”

　　有公开数据显示，在2016年一季度至2025年二季度这9年半的时间内，10年期国债收益率和沪深300指数间的Pearson系数只有0.08，而与代表经济运行状况的名义GDP增速和代表货币政策的DR007间的Pearson系数分别达到了0.56和0.83。

　　由此，“即便未来股市能长期持续上涨，债券收益率也很难一直跟随上行，这将体现为债市对于股市涨跌的‘脱敏’。”张旭表示，“也就是说，长期看债市的定价必然会回归至基本面，反映出投资者对于经济运行与货币政策的预期。”

　　多位受访的业内人士判断，债券市场情绪有望在波动中逐渐修复。一方面，在权益和商品价格回调、管理层未落地超预期政策的背景下，市场风险偏好回落为大势所趋；另一方面，政策不确定性暂时退去之后，市场关注的重心将回归到对基本面和资金面的判断上。

　　“当前，已能观察到三个核心变量出现了边际变化。”国金证券研究所固收首席分析师尹睿哲称，“其一，社融增速见顶的概率正在上升。目前，管理层对新增财政政策表态谨慎，未释放明显扩张信号。眼下，社融缺乏新的边际驱动力，持续扩张动能或将放缓。其二，基本面已开始兑现下半年‘边际承压’的场景。7月的PMI数据显示，除价格分项外，生产、内外需订单及库存等指标均出现了不同程度回落，高频基本面数据同样已显现阶段性见顶迹象。其三，资金面出现大幅收紧的概率较低。在基本面边际承压的背景下，央行大概率不具备主动收紧资金的动机。”

　　更进一步考虑，当前税收政策的调整会推升一级市场发行利率水平，为确保新券发行平稳，央行可能会释放一定的“稳信号”，甚至不排除重新开展公开市场买债操作（大行已连续11周净买入短端国债），以维护短期市场运行节奏的连贯性。

　　择机灵活布局

　　整体来看，待各类事件性影响逐步消化后，债市的交易重心将重新回归对基本面与资金面前景的判断。

　　“短期内，继续建议保持中性思路，围绕1.7%波段操作。”中信建投证券固定收益首席分析师曾羽认为，“随着时间的推移，考虑到债市利多因素增加，则各机构无需过于悲观。”

　　记者观察发现，利多债市表现的因素在不断积聚。例如，“反内卷”交易的边际降温，目前商品价格由大幅上涨转为震荡，管理层推进“反内卷”属于中长期治理逻辑，对短期PPI拉动作用有限。再者，现阶段央行“呵护”态度未变，资金面仍有宽松空间。

　　“考虑到美联储大概率会于9月重启降息，国内弱需求叠加全球普遍回归降息通道，8月中下旬双降预期或升温。”华西证券首席经济学家刘郁表示，“8月至9月作为下半年潜在的‘债牛’时点，我们倾向于适当放宽对组合久期的限制。具体到品种选择上，近期表现较弱的30年期产品或具备较高的性价比，可持续关注。”

（文章来源：经济参考报）