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股债跷跷板再现，能否延续？

今年一季度，市场资金面收紧与风险偏好抬升，股债呈现跷跷板效应。二季度以来，央行货币宽松“再发力”，股债整体双牛。步入7月，“反内卷”叠加大型基建项目开工推升再通胀预期，主要股指放量上涨，10年国债收益率回升，股债跷跷板现象再引热议。那么，股债跷跷板效应是否延续？

一、历史上的股债跷跷板，如何演绎？

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资产价格是表象，经济状态+货币环境是内核

债券利率本质是投资回报率与资金价格，核心定价因素为经济状态和货币环境。股票投资核心诉求是企业盈利带来股东回报，核心定价因素也回到经济，货币环境同样重要。理论而言，资产趋势可划分为4种状态和组合。

组合1：宽货币+紧信用，债强股弱。

组合2：宽货币+宽信用，股债双牛。

组合3：紧货币+宽信用，股强债弱。

组合4：紧货币+紧信用，股债双杀。

不同状态切换时存在过渡期，需重视过渡期间2个重要决定因素：一是理解货币政策初衷，重视货币环境对资产的驱动；二是预期先行于现实，把握预期差和错误定价机会。

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历史上的股债跷跷板，驱动逻辑是什么？

回顾近年来“股强债弱”的跷跷板效应，本质是经济预期与流动性博弈的结果，同时机构行为可能会强化短期波动。如2016.10-2017.12“紧货币+宽信用”组合，2020.04-2020.12经济阶段性复苏，2022.11-2023.02经济修复预期上升，2024.09-2024.10市场预期扭转，风险偏好改善等。

整体来看，前两轮“股强债弱”阶段有基本面改善支撑，后两轮源于强政策预期牵动基本面预期改善，但债券收益率上行空间仍受基本面现实约束；货币政策未收紧时，债券难以趋势反转。

二、向后看，股市、债市如何演绎？

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基本面现实未趋势性变化，货币协同财政的底层逻辑不改

从国内基本面现实来看，当前价格信号依旧偏弱，地产投资仍在低位盘旋，社零消费面临下半年基数效应提升的影响。“反内卷”政策及其配套的需求侧政策给予市场更高期待，但目前影响短期仍停留在预期层面。从政策方面，需求侧政策短期指向财政发力，最终逻辑还是回到货币政策协同财政政策。因此，宽货币走向宽信用阶段，股债均有表现机会。

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股债跷跷板or股债双牛？

结合非银流动性表现看，当非银流动性改善主要来自银行部门，增量资金同步利好股债；当来自实体部门，则反映权益资产收益及市场风险偏好改善，股债关系更多表现为股债跷跷板现象。聚焦今年，非银流动性改善主要来自实体部门，看股做债或是当下主逻辑。

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看股做债仍是主逻辑，短期等待靴子落地

从股债性价比看，当前股债性价比位于具有吸引力的区间。短期关注关税谈判、政治局会议、中报业绩等靴子落地，尤其关注政治局会议对政策预期落地的验证。

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A股：慢牛氛围渐浓，逢低布局

在沪指突破3600整数关口之际，日均成交额提升至1.8万亿附近，显示出交投情绪热烈，慢牛氛围下不必对市场转向风险有过多担忧。结构上，行业轮动、热点切换速度较快，短期内资金或呈现低位轮动特征。长期来看，国内政策面有支撑，资金面有呵护，后续随着美联储进入降息周期，国内流动性也有望更加充裕，下半年指数仍有续创新高的可能性。策略上积极做多，沿着有产业趋势或政策逻辑的方向逢低布局。

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中债：在波动中把握波段机会

当前10年期国债收益率处于中性位置。短期来看，央行对资金面依旧呵护，赎回压力可控，债市快速回调阶段或逐步进入尾声，利率有望维持震荡格局，或可以波段策略应对。中期依旧要重视和观察反内卷政策在中期维度对于价格信号的影响。信用债方面，前期信用利差压缩极致，建议耐心等待，暂避长久期、流动性不活跃品种。

（文章来源：富国基金）

(原标题：“股债跷跷板”下，资产配置如何突围？)

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