文张涛（中国建设银行金融市场部，文章仅代表作者观点）

关税战“休战”后，市场紧张情绪短暂松弛，但近期日债市场的波动再次引发市场不安。自5月20日起，30年期日本国债收益率由3%下方快速上行至3.2%，升幅超20个基点（BPs），20年期日债收益率也提升18BPs至2.6%上方，10年期日债收益率虽未超3月下旬1.6%峰值，但升幅近10BPs。短短4个交易日，长端日债收益率快速上行，给长债持有者带来浮亏压力。债券收益率与价格呈反比，收益率上行即价格下降。

截至4月末，过去12个月日本居民消费价格指数（CPI）平均涨幅升至3.1%以上。日本经济摆脱通缩，日本央行政策由宽松回归正常，加息周期与量化紧缩进程（QT）均已启动，日债利率环境趋紧。日本央行减持日债将改变市场供需关系，这是纠正长期量化宽松造成市场扭曲的必经过程。因此，长端债券收益率陡峭化上行能被理解，期限越长，上行幅度越大。近期日债市场变化在基本面、政策面和供需面合理变化框架内，期间日本股市表现正常。周五长端日债收益率明显回落。

然而，市场不安情绪未解，对安全资产存疑的叙事仍在，根源在于投资者对美债信仰动摇。穆迪下调美国主权信用评级，特朗普关税政策引发美元股债汇三杀，美国关税政策重大调整，还有“海湖庄园协议”等事件，核心在于美国政府财政可持续性。美债余额超36万亿美元，可流通美债达29万亿美元。按本财年前6个月利息支出推算，美国政府年债务利息支出将高达1.2万亿美元，平均付息率超3.3%。美国政府年利息支出规模超GDP的4%，若非美元体系红利支撑，美国政府或已破产。

此外，美联储持有4万亿美债，海外投资者持有9万亿美债，合计持有四成半流通美债。但美联储已启动量化紧缩，累计减持1.5万亿美债。海外投资者能否继续增持美债存在不确定性。特朗普减税法案若获参议院通过，将加重美国财政收支矛盾。特朗普加征关税弥补收支缺口的想法大打折扣。关税战受挫，通胀压力令美联储降息进程延后，高利率环境影响房贷、消费和企业投资，影响美债定价。美股估值昂贵和美元高估降低投资美元资产胜率。

在“MAGA”选民压力下，特朗普政府不会回头，“混乱”将持续，不确定和不可测因素增多。短期内这些因素不会逆转，美债市场波动将持续。5月与6月美债发行规模均超2万亿美元，为“脆弱”窗口期。风险上升意味着潜在溢价回报提高，调整后美债估值吸引投资者。美债流动性成决定性因素，美联储作为流动性提供者，能否扮演救世主，我们拭目以待。

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（文章来源：界面新闻）