2023年中央金融工作会议明确提出全面加强金融监管、防范化解风险、促进债券市场高质量发展等要求，为债券市场双向开放和高质量发展指明了方向。为贯彻中央精神，中央结算公司统计监测部课题组进行了深入研究。

本文深入剖析了境外投资者在我国债券市场行为模式的演变，通过理论和实证研究，探讨了其行为影响因素，并提出了推动债券市场高质量开放的政策建议。本文的主要贡献包括：构建全面的境外投资者行为分析框架，回顾其行为演变过程，归纳影响因素并形成指标体系；在双向开放背景下开展实证研究，深化认识；应用高维数据处理和机器学习算法解决“维度灾难”问题。

债券市场境外投资者行为特征及演变

2002年QFII获准进入交易所债券市场，标志着我国债券市场对外开放的开始。2010年银行间债券市场“全球通”渠道建立，2016年全面开放，2017年“债券通”渠道建立，进一步丰富了开放路径。自全面开放以来，境外投资者行为呈现五大特征：持债规模总体上升，投资者类型不断丰富，交易活跃度持续上升，投资标的以利率债为主，“全球通”成为主要入市渠道。

持债规模从2016年的不足1万亿元上升至2024年末的3万亿元，年均增长率达20%。投资者类型从单一的境外央行类机构扩展至各类金融机构和资产管理产品。交易结算量从2015年的0.6万亿元上升至2024年的14.9万亿元，年均增长率约为42%。境外投资者持有国债和政策性银行债占比超过98%。“全球通”渠道持债规模占比稳定在75%-80%。

债券市场境外投资者行为的实证研究

针对境外投资者行为影响因素繁多、关系复杂的问题，本文采用高维数据处理和机器学习算法，创新实证建模方法，研究各因素对境外投资者持债规模的影响。研究发现，美元周期、中美利差、国内宏观经济基本面、国内股市、中美汇率以及非美经济体等因素均对境外投资者持债规模有显著影响。

美元走强与持债规模负相关，中美利差扩大与持债规模正相关，制造业PMI与持债规模正相关，CPI与持债规模负相关，沪深300指数与持债规模正相关，中美汇率直接影响不显著但具有观察价值，人民币对日元汇率正相关，欧元区PPI和日本制造业PMI负相关。

推进我国债券市场开放的政策建议

基于上述分析，本文提出以下政策建议：坚定不移推进债券市场对外开放，巩固提升内生吸引力；坚持发挥“直接持有、穿透监管”制度优势，夯实高质量开放的制度基础；探索建立安全可控的自贸区离岸债券市场，统筹发展在岸和离岸业务。

建议加强货币政策前瞻性指引，稳定汇率预期，降低入市门槛和成本，推进人民币国际化。同时，坚持和发挥“直接持有、穿透监管”优势，既提升便利性又加强风险防范。此外，应探索建立自贸区离岸债券市场，实现境内司法管辖，推动金融基础设施跨境互联。

（作者：中央结算公司统计监测部课题组，本文原载《债券》2025年3月刊）

（文章来源：新华财经）