中国银河02月27日发布研报，给予公用事业行业推荐评级，特别是热电联产领域。

　　集中供热应用前景广阔，节能优势显著。集中供热凭借节约燃料、减少污染、节约用地及提升供热质量等多重优势，正得到广泛推广。热电联产作为集中供热的重要方式，废热利用率高达75%~80%，远超火电厂的35%~37%，节能效果突出。(1）生活供热：随着城镇化率的提升，呈现稳定增长趋势，2014~2023年我国城市集中供热面积年均新增6.04亿平方米，年化复合增速达7.3%;(2）生产供热：工业园区的庞大基数为集中供热提供了增长机会，2014~2022年我国蒸汽供应能力从8.47万吨／小时提升至12.55万吨／小时，年化复合增速5.0%。

　　蒸汽顺价机制成熟，热电联产盈利能力强且稳定。热电联产采用“以热定电”模式，蒸汽收入占比80%~90%，电价受政府定价保护，收入稳定；汽价则通过煤热联动、气热联动等机制调整，有效降低了燃料价格波动带来的风险。例如，物产环能桐乡泰爱斯能源，当市场煤价每变动25元／吨时，蒸汽价格相应调整4元／吨，煤热联动机制可对冲约90%的煤价变动风险，显著降低了盈利能力受煤价上涨的影响。相较于传统火电，热电联产行业的毛利率更高且波动较小，2020年以来，行业上市公司热电业务平均毛利率保持在20%~32%，而同期火电公司平均毛利率仅为-3%~17%。

　　热电联产行业现金流充裕，分红和股息率具有吸引力。我们梳理了热电行业部分上市公司：(1）盈利能力强、稳定性高：2020年以来，热电业务平均毛利率维持在20%~32%之间，2024年上半年为26.5%，预计随煤价下行，2025年将进一步回升；(2）现金流优异：年均净利润现金含量、年均营业现金比率分别为140%~160%、110%~120%，盈利质量及回款能力卓越；(3）分红水平高：2023年行业平均分红比例约50%，平均股息率约3%;(4）估值分化：按当前收盘价，行业平均PE(TTM)略高于20倍，平均PB约2.7倍，其中宁波能源、联美控股、物产环能PB分别为1.12、1.18、1.30，展现出明显的低估值优势。

　　投资建议：建议关注三条投资主线：(1）关注估值水平、股息率具有明显优势的标的，如物产环能、联美控股等；(2）关注受益于资产注入承诺，装机成长空间大的标的，如京能热力等；(3）关注积极扩展产业链上下游、打造新增长点的标的，如协鑫能科、京能热力等。

　　风险提示：宏观经济波动风险、产品价格波动风险、燃料价格波动风险及产业政策变动风险。

（文章来源：每日经济新闻）