继美债收益率逼近高点后，日本长期国债也似乎步入了“无人问津”的险境。

5月23日，日本超长期国债收益率虽有所回落，但仍居高不下。截至5月23日19时，日本30年期国债收益率下跌1.78%至3.041%；40年期国债收益率亦下跌1.7%至3.522%。

日本超长期国债收益率居高不下，同时，日本债券市场连续多日无人问津。5月20日，日本20年期国债遭遇2012年以来最差拍卖：投标倍数跌至2.5倍，远低于上月的2.96倍；尾差从4月的0.34飙升至1.14，创1987年以来新高。投行交易员透露，日债收益率曲线4月出现“扭转式陡峭化”，外国投资者买入、本国投资者净卖出的趋势明显，寿险机构在面临较大浮亏下拒绝接盘。

面对债市剧烈波动，日本央行陷入两难境地——若加息，日本国债收益率或进一步攀升，债券持有者或将面临巨大账面损失；若维持利率不变，通胀率可能失控。

复旦大学金融研究中心主任孙立坚表示，一方面，美国关税政策不确定性及日本长期国债收益率飙升，令日本央行难以加息；另一方面，日本通胀飙升，日本或将通过补充政策手段应对，而非仅靠货币政策调控。

日本国债缘何遭抛售

近日，日本20年期国债遭遇2012年以来最差拍卖，其他超长期国债收益率亦升至历史高位，而短期日本债券收益率则略有下跌。

大和证券债券银团主管Dai Otsu称：“对投资者而言，短期债券亦能提供可观收益率，发行机构更倾向于以较低成本筹集短期资金。”

日本超长期债券收益率飙升带动短期融资热潮，但长期国债债券市场却面临猛烈抛售，需求低迷。

孙立坚认为，日本长期国债遭抛售的原因主要有几方面：

首先，日本国债作为注入流动性的重要途径，但宏观经济和物价表现已发生巨变，如通胀率飙升，央行无法单独填补债券市场供求缺口，需退出债券市场才能使货币政策利率上行；

其次，美国关税政策不确定性，若关税落地，日本汽车行业、特殊材料行业等将受打击，难以控制风险溢价，导致日本债券市场流动性匮乏；

再者，美元贬值、日元升值，海外赚钱效应减弱，日本海外投资收益下滑，难以反哺国内经济。原本被视为高信用资产的日本国债，风险不断攀升。

日本央行是日本国债市场最大买家，目前持有约52%份额。其他机构持仓中，寿险公司持仓约13.4%，银行为9.8%，养老金为8.9%，外资仅占6.4%。截至上月底，日本央行持有的长期政府债券为576.6万亿日元，较去年7月开始缩减债券购买规模时下降了2.2%。

中信证券首席经济学家明明表示，日本长期国债主要买家日本央行退出，同时，日本国内寿险公司等金融机构因债券市场流动性风险、监管新规趋严及利率上行风险而对购买长期债券持谨慎态度，导致日本长期国债市场需求下降、债券市场低迷。

就在日本央行和日本国内寿险公司抛售日本超长期国债之际，大量撤离美国金融市场的资金“逆势”涌入日本长期债券市场。日本官方数据显示，海外投资者4月买入价值8.21万亿日元（约合566亿美元）的日本股票和长期债券，创历史新高。即便如此，外国投资者在日本国债市场中的份额仍然有限。

上海对外经贸大学日本经济研究中心主任陈子雷表示，若更多海外资本涌入日本国债市场，或进一步加剧日本国债市场风险。

明明还表示，日本债券市场波动风险仍大，“日本长期债券供需失衡，日本央行作为最大买家退出后，海外及日本国内金融机构购买需求难以弥补缺口，且日本债券市场缺乏流动性和有效定价机制。”

日本央行将继续减持国债。根据计划，日本央行将每季度减少4000亿日元的债券购买量，直至2026年第一季度月购买额降至2.9万亿日元，低于2024年7月的5.7万亿日元。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰表示，日本央行逐步减少国债购买，叠加日本货币正常化趋势，日本长期国债收益率有上行风险，这将给投资者带来账面压力，对日本央行资产端亦将产生不小冲击。

中金证券研报称，日本财务省将于5月28日、6月3日、6月5日分别进行40年期、10年期、30年期国债拍卖，其中6月3日的10年期国债拍卖尤为关键，若拍卖依旧疲软，则可能导致日本长期国债收益率曲线进一步整体上升。

日本央行如何抉择

此番日本国债流动性风暴，短期内引发市场恐慌。但更关键的是，后续谁会接盘日本国债，以及日本央行是否实施量化紧缩政策。

目前，日本央行仍在有计划减持日本长期国债，同时，作为“主力军”之一的日本国内寿险机构在面临较大浮亏下拒绝接盘。

孙立坚认为，由于日本长期国债收益率不断上升，日本央行账面将出现浮亏。之所以是浮亏而非实际亏损，是因为日本央行不会抛售国债止损。但日本央行若想收紧货币政策控制通胀，亦将变得困难。

日本高债务风险已然是“悬顶之剑”。日本债务与GDP比率全球最高，当前已超250%，远超美国的120%，甚至高于欧债危机时希腊的180%。日本经济结构和增长动能亟需变革。

长城证券首席经济学家汪毅表示，日本长期债券走势反映出市场对于日本经济走势的担忧。

多位受访专家认为，若日本超长期国债收益率继续攀升，将引发新一轮危机。王昕杰表示，若收益率继续无序上升，日本财政陷于债务危机的概率将增大。明明亦持相近观点，若日本央行短期未干预且日本长期国债收益率继续飙升，日本国债市场流动性将进一步枯竭，或陷入“抛售—利率攀升—抛售加剧”的负反馈循环，引发流动性危机。

有消息称，日本央行本周已征询银行、证券经纪公司、保险公司等市场参与者意见，了解它们对央行量化紧缩政策力度的看法。日本首相石破茂亦在国会提及日本债务问题，并表示反对通过发行国债为减税提供资金。

日本央行面临两难困局。王昕杰认为，日本央行或将在未完全退出量化紧缩的前提下，短时间进行公开市场干预，稳定长债收益率水平。

汪毅表示，日本央行或调整YCC政策来平缓国债杀跌影响，降低市场对于财政可持续性以及信用风险的负面预期。

陈子雷表示，日本央行政策难以“一步到位”，今年财政状况好转的可能性较小。

孙立坚认为，日本政府或会“两条腿走路”，一方面，日本央行在较低利率水平下保持日元汇率稳定，促进服务贸易增长；另一方面，通过产业政策解决物价上涨问题。

（文章来源：21世纪经济报道）